(1/2) Токенизированные акции: почему ты почти никогда не являешься прямым акционером. TLDR статьи от ThelearningpillАвтор разбирает, что под «токенизированными акциями» скрываются пять разных юридических и экономических конструкций. От выбранной модели зависит, есть ли у тебя право на дивиденды, защита при дефолте эмитента, кто числится акционером в реестре и может ли цена токена расходиться с ценой реальной акции.
Модель 1 — синтетические токены (деривативы с коллатералом и оракулом)Это чисто синтетические продукты, как у Synthetix или Mirror: никакого пакета реальных акций под ними нет, а токен даёт только ценовую экспозицию к акции через оракул. Токен опирается на коллатерал и логику протокола, а не на право собственности на реальный ценный бумажный актив. В результате держатель не имеет ни прав на дивиденды, ни прав акционера, ни защиты при банкротстве эмитента акции. Пример Mirror/Terra в 2022 году показал, что при крахе протокола стоимость синтетиков может уйти в ноль, хотя сами базовые акции, к которым они привязаны по цене, продолжают нормально торговаться.
Модель 2 — биржевые трекер-токены (контрактное требование к бирже)Здесь где-то «внизу» действительно лежат акции, но юридически ты владеешь не ими, а правом требования к централизованной платформе (бирже или её партнёру). Такие продукты делали, например, Binance и FTX. Важно, что держатель токена не записан как акционер в реестре компании: акционером является сама биржа или кастодиан, а ты стоишь в очереди к ней. При банкротстве, как в кейсе FTX, держатели этих токенов попадают в общий пул кредиторов и конкурируют за остатки с другими клиентами, а не имеют прямого права на лежащие под капотом акции.
Модель 3. Текущий доминирующий формат для токенизированных акций — это кастодиально обеспеченные (custody-backed) токены вроде xStocks от Backed или продуктов Ondo. Здесь сначала покупаются реальные акции через брокера (например, Alpaca), затем эти акции размещаются у регулируемых швейцарских кастодианов уровня InCore Bank или Maerki Baumann. И только после того, как кастодиан подтвердил приём акций на хранение, чеканится ончейн-токен. Такая структура строится с учётом банкротоустойчивости: активы должны быть юридически отделены от баланса эмитента токена, прописаны кастодианы, описан режим segregation и т. д. Но даже в этой модели держатель токена остаётся на уровне бенефициара через цепочку посредников и не попадает напрямую в реестр акционеров. Это особенно критично в стресс-сценариях, когда нужно понимать, чьи права будут признаны в суде. Сегодня, по оценке автора, совокупный рынок токенизированных акций живёт именно в модели 3, а Ondo и Backed дают более 92% капитализации сегмента — то есть почти весь объём сидит в конструкции, где токен опирается на кастодиальное хранение, но не вшит в реестр.Модель 4 — токенизированные security entitlement (уровень инфраструктуры DTCC)В традиционных рынках большинство инвесторов и так не записаны напрямую в реестре компании: они владеют через брокеров в режиме street name. Юридически у них не «акция» в чистом виде, а security entitlement — право требования к позиции, учитываемой депозитарием (например, через DTC в структуре DTCC). В модели 4 токенизируется именно это право требования: депозитарий продолжает вести официальный учёт, а один entitlement соответствует одному токену. Когда токен передаётся ончейн между участниками, запись в депозитарии синхронно обновляется, так что право требования следует за токеном. По сути, это не новый доступ рознице к акциям, а апгрейд операционной инфраструктуры для уже встроенных в традиционную систему игроков, где токен — просто ещё один способ учёта внутри существующей цепочки кастодианов и брокеров.
📚Крипто-Wiki: дайджесты | инструменты DeFi | статьи, обзоры, инструкции
