סין, שהיתה ידועה כמחזיקת החוב האמריקאי הגדולה ביותר, נמצאת באופן רשמי בעשור האחרון במגמה צמצום אינטנסיבי. הכותרות מדברות על דה-דולריזציה ועל התנתקות כלכלית מואצת, והמספרים הרשמיים לכאורה מגבים את זה: מאז 2016 סין חתכה כמעט בחצי את ההחזקות הרשמיות שלה באג"ח ממשלת ארה"ב, לאזור ה-600 מיליארד דולר.
זה נרטיב מצוין, במיוחד לאג׳נדה הסינית שמראה שהיא לא חוששת מדיקאפלינג ולא תלויה בארה״ב - אלא שיש איתו בעיה בסיסית אחת: הוא מתעלם לחלוטין מהמבנה של הכלכלה הסינית שעסקנו בו כאן לא אחת - הוא מבוסס על סבסוד אגרסיבי של ייצור וייצוא - פשוט כי זה מנוע הצמיחה המרכזי שעדיין עובד מצוין לסין - מול חוסר ההצלחה, או הרצון (תלוי את מי שואלים) לעודד את כוח הקנייה והצריכה הפרטית של משקי הבית. התוצאה היא שסין מייצרת עודף מסחרי גלובלי דמיוני של מעל טריליון דולר בשנה. כשמוכרים לעולם סחורות בטריליון דולר יותר ממה שקונים ממנו, מקבלים בתמורה הררי דולרים.
אז איך זה מסתדר עם הירידה החדה בהחזקות האג"ח?
תחקיר שפורסם לאחרונה בבלומברג מציע את מה שהוא כנראה התשובה לשאלה.
אנליסטים שעקבו אחרי נתוני משרד האוצר האמריקאי שמו לב לתופעה משונה - בזמן שסין לכאורה מצמצמת חשיפה, ערימת האג"ח האמריקאיות שרשומה בקנדה זינקה פי ארבעה בחמש שנים לכמעט 600 מיליארד דולר. הזינוק המוזר ביותר נרשם באג"ח מגובות משכנתאות של סוכנויות פדרליות (Agencies), שקפצו בקנדה מ-21 מיליארד ל-162 מיליארד. כשביררו מול הגופים הפיננסיים הגדולים בקנדה, התברר שאף גוף מקומי לא קונה בהיקפים כאלה.
ההסבר העולה מן הדיווח הוא שסין לא מוכרת את החוב האמריקאי, היא פשוט מסווה אותו.
במקום לרשום את הנכסים על שם הבנק המרכזי בבייג'ינג, גורמים ממשלתיים סיניים מעבירים אותם לחשבונות משמורת (Custodians) במדינות צד שלישי כמו קנדה - שמסתמנת כיעד המועדף, וגם בלוקסמבורג, צרפת או בלגיה למשל. במקביל, ארבעת הבנקים המסחריים הגדולים של סין מנהלים בפועל "יתרות צללים" בדולרים דרך עסקאות סוואפ, מה שמשאיר את יתרות המט"ח הרשמיות של סין קפואות על כ-3.2 טריליון דולר. ההערכות מדברות על כך שההחזקות האמיתיות של סין גבוהות פי שניים עד שלושה מהנתון הרשמי.
למה לבייג'ינג לעשות את זה?
ראשית - תודעתית, הקרב על הנראטיב. מול הציבור בבית ומול מדינות הדרום הגלובלי, המפלגה מציגה עצמה כמעצמה בלתי תלויה שמפרקת את ההגמוניה של הדולר. מבחינה אסטרטגית, במיוחד אחרי לקחי הקפאת הנכסים של רוסיה ב-2022, הפיזור הזה מייצר שכבות של חיכוך ביורוקרטי שיקשו על ארה"ב להטיל סנקציות מהירות במקרה של הדרדרות (גם אם סביר שהמדינות המדוברות יתיישרו לבסוף לדרישות אמריקאיות במקרה של הסלמה).
אבל מעבר לכל הסיבות המתוחכמות - בסוף סין היא בת ערובה של המודל הכלכלי שלה עצמה.
אם בייג'ינג באמת תמכור את הדולרים, היא תציף את השווקים, תפיל את ערך האחזקות שלה ותחזק בחדות את היואן, מה שייקר את הייצוא ויפגע קשות במפעלים הסיניים. מעבר לכך, אין כיום שום שוק פיננסי חלופי בעולם, לא אירו, לא זהב ובטח לא יואן, שיכול לספוג עודפים בהיקף כזה.
וזו תמצית האירוניה בסיפור הזה - כל עוד בייג'ינג מתעקשת לא לאמץ את ההמלצות הדי גורפות על חיזוק הצריכה המקומית וממשיכה להסתמך על ייצור עודף וייצוא מסיבי, היא כבולה לדולר. הרטוריקה יכולה להמשיך לפזר סיפורים על דיקאפלינג, אבל בפועל, לסין הרבה יותר קל להסתיר את הדולרים שלה מאשר בלהיפטר מהם, והיא ממשיכה להיות אחת המממנות הגדולות ביותר של הגירעון האמריקאי.
2019 באוקטובר 2026 579 6
