★ 산업 In-depth: SW/서비스의 겨울, AI인프라/네오클라우드의 봄 (커버리지 개시)
[현대차증권 인터넷/게임 최승호]
■ 인터넷/게임 Overweight / Top-pick NAVER(TP 340,000원) / NC(TP 350,000원)
▶ SaaSpocalypse의 역설: 실적은 멀쩡한데 주가만 빠집니다. 서비스나우는 YTD 최저 -40%에도 상반기 매출 +23%를 지켰습니다. 시장이 할인하는 것은 올해 실적이 아니라 "AI가 이 서비스를 언제 대체하는가"라는 미래이기 때문입니다. 그 시점은 누구도 특정할 수 없고, 특정할 수 없다는 공포가 디레이팅을 영구화하고 있습니다
▶ 그러나 SW에서 빠져나간 예산은 사라진 게 아니라 인프라로 이동 중입니다. 구글 월간 토큰은 1년 새 7배, 앤트로픽 연환산 매출은 반년 새 5배가 됐고, 그 컴퓨트를 파는 네오클라우드의 계약단가는 1년 만에 MW당 $8~10M → $20~25M으로 뛰었습니다(EBITDA 마진 60%)
▶ 미국은 전기가 없어 데이터센터를 못 짓는 구간에 진입했습니다(계통접속 대기 평균 2~6년). 이에따라 전력수급이 원활한 국가로의 AIDC 오프쇼어링이 활발하며, 한국도 그 타겟에 올랐습니다.
▶ 이에 국내 4사가 이미 움직이고 있습니다. 네이버(1H27 55MW 매출 개시→1GW, 브룩필드 $9B+엔비디아 유증 1.48조), SKT(SK하이퍼 '35년까지 15GW 로드맵,SK호라이즌 30년 Colocation 300mw+ ), 삼성SDS('31년 GPUaaS+Colocation+DBO 800MW+), NHN('29년 30mw+ GPUaaS). 성장이 멈춘 SW가 인프라 사업자로 전환하며 EPS와 멀티플 동반 리레이팅이 가능한 구간입니다
▶ 당사 추정 AI DC 사업가치는 NAVER 10.2조원, SKT 4.8조원, 삼성SDS 3.1조원, NHN 1.2조원입니다. 회사 계획이 불명확한 부분은 반영하지 않았으며, 실제 계획대로 이행될 시 사업가치는 수배를 상회할 전망입니다.
▶ Top-pick은 NAVER입니다. 국내 유일의 엔비디아 지분투자 파트너이자 규모의 매출 발생이 가장빠른 네오클라우드 사업자입니다. 조단위 GPU를 가동해본 경험과 CSP 사업역량을 살려 단순 베어메탈이 아닌 소프트웨어 스택까지 묶어 판매할 수 있는 점이 강점입니다. AIDC상면·GPU·자금이 확보됐고 남은 것은 고객계약 하나입니다. 수주계약 공시가 가장 확실한 리레이팅 트리거로 작용할 것으로 전망합니다. 본업가치와 AIDC 사업가치 합산 SOTP 기준 TP 340,000원을 제시합니다
▶ 게임산업은 Trading Buy에 가까운 Overweight로 개시합니다. 산업 성장이 멈춘 구간에서는 신작 모멘텀 트레이딩이 여전히 우월전략이며, 하반기~내년까지 신작 10종 준비 중인 NC를 최선호로 제시합니다.
'23-'24 AI프리미엄 후 하락전환한 미국 SW와 달리 한국 SW는 AI 프리미엄을 받아본 적이 없습니다. 이 상황에서 미국SW대비 한국 SW는 역사상 최저 밸류에이션을 갱신 중입니다. 반납할 것이 없는 시장에서, 네오클라우드가 첫 프리미엄의 경로가 될 것으로 전망합니다.
*자세한 내용은 보고서를 참고해 주시면 감사하겠습니다*
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Executive Summary-투자전략 2p
Part 1. AI 저평가 섹터 - 네오클라우드 14p
-네오클라우드의 장점 및 성장요인 29p
-국내 네오클라우드 기업전망 44p
-네오클라우드의 RISK – GPU 수요 및 금리 53p
Part 2. AI 인프라 진출은 이제 선택이 아닌 필수 - SaaSpocalypse 58p
Part 3. 기업별 AI 포지셔닝맵 및 방어/피해섹터 전망 74p
-피해섹터 – 검색/포탈 서비스 77p
-방어섹터 – 메신저 80p
-방어섹터 – 커머스 87p
-방어섹터 – 게임 SW 90p
-게임섹터 투자전략 – 여전히 모멘텀 트레이딩 96p
Part 4. 기업분석 102p
: 네이버, SK텔레콤, 삼성에스디에스, NHN, LG씨엔에스, 카카오, NC, 크래프톤, 넷마블, 시프트업, 컴투스, 카카오게임즈, 더블유게임즈, 네오위즈, 웹젠
보고서: https://buly.kr/BIXWK0q
채널링크: https://t.me/ssi_game
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