#전력기기 GS Key Takeaways
이번 사이클을 과거 사이클(2004-2009)의 길이로 재단하면 틀린다. 직전 사이클은 구리·GOES 부족과 2003년 정전 이후 규제 캐치업이라는 공급 측 단발 이벤트였지만, 현 사이클은 순수입 구조라는 공급 제약 위에 AIDC 전력수요·노후설비 교체·신재생 기자재 원단위 증가라는 세 개의 독립적 수요층이 동시에 쌓인 구조다.
병목은 전력이 아니라 전력기기이며, 이는 자본이 아니라 물리와 제도의 문제다. 미국 전력수요 3.5% < T&D 캐펙스 4.3% < 전력기기 6.0%로 아래로 갈수록 증폭되는데, HV 변압기는 제조에 540일(숙련 수작업 다수), 스위치기어는 UL 인증에만 548일이 걸려 캐파가 즉시 늘지 않는다.
2029년 5월까지의 미국 전력 부족은 전망이 아니라 계약된 사실이다. PJM 용량가격이 $29 → $325~333/MW-day(FERC 상한)로 3년 선행 확정됐고, 2026년 7월 경매에서 6,831MW 미달·예비율 14.7%(목표 20%)를 기록했다.
한국 3사의 우위는 저가가 아니라 2010-2020년의 투자 시차에서 나왔다. 글로벌 업체가 전력기기 사업을 매각·분사하던 10년간 한국은 산업용 전력수요 성장(연 2%)에 힘입어 설비를 유지·확장했고, 그 결과가 정시납기 95%(글로벌 60%), 배전 리드타임 10개월(글로벌 1.5년), 완전상각 설비 기반의 높은 자산회전율·ROE다.
미국 CAPA의 가치는 가격 프리미엄을 실제로 수취할 자격에 있다. 미국 변압기 ASP +87%, SWGR ASP +75%로 한국 업체 미국향 OPM은 송전 c.40%(내수 10%), 배전 c.20%(내수 low-teens)다. 따라서 북미 매출 비중 상승 자체가 이익 성장이며, 향후 5년 성장의 80~90%가 북미에서 나온다.
신규수주 강세는 2028년까지, 매출 피크아웃은 2030년까지 없다. 미국 산업 백로그/캐파가 3.9년(2026)→2.9년(2030)으로 완화되는 가운데 한국 3사는 3.3~3.7x로 여유가 더 있어 다음 물량을 받는다. HV 수주 피크 2027년(14.5조원), DC 수주 피크 2029년(6.9조원)으로 1~2년 시차가 존재하며, 수주-매출 리드타임 때문에 이익 경로는 수주 경로보다 길다.
800VDC/SST는 한국 변압기 업체의 리스크가 아니다. SST는 데이터홀 안쪽에서 800V로 변환하는 저전압 기기이고, 한국 업체는 시설 바깥쪽 300~765kV 송전·변전 변압기를 공급해 물리적으로 겹치지 않는다. 오히려 랙 밀도 상승(→ Rubin Ultra 1,000kW)이 765kV 초고압 수요를 키워 효성(백로그 15%)·HD현일(10%)에 유리하다.
온사이트 발전도 순풍이다. 온사이트 발전에도 고압 변압기·배전기기가 필요하고, 발전 원가(SOFC $112, 가스엔진 $107, 터빈 $106/MWh)가 계통($87.1)보다 비싸 결국 계통으로 회귀한다. HD현일은 선박용 엔진 부품 공급으로 이중 수혜.
실질적 하방 리스크는 모라토리엄보다 자금조달이다. 하이퍼스케일러 투자가 현금창출을 초과해 부채로 메워야 하는데 USD IG 흡수 여력이 약 $510bn에 불과하다. 이 리스크는 수주를 매년 채워야 하는 배전(LS)에 집중되고 백로그가 2030년까지 차 있는 송전에는 둔감하다.
궤도 DC는 2030년 이후 사건이지만 멀티플에는 지금 반영된다. Fast vs Slow 시나리오 간 2031-2035년 연간 수주 편차가 효성 c.2%, HD현일 c.9%, LS c.40%로 갈리는데, 송전은 교체수요(송전 수요의 ~20%)가 고정 지지하지만 배전은 지상 DC 존재 자체에 종속되기 때문이다.
효성중공업만 Buy인 이유는 상승여력이 아니라 리스크·리워드 비대칭이다. Bull 케이스는 3사가 +96%/+86%/+89%로 비슷하지만 Bear는 -23%/-36%/-45%로 갈린다. 효성은 ① 최고 EPS CAGR(34% vs 피어 19%), ② 최대 미국 캐파 증설(+92%), ③ 최저 궤도 DC 민감도(2%), ④ 컨센 대비 2028년 OP +10% 상회라는 네 요소를 동시에 갖췄다.
Forwarded from投資, 아레테
August 30, 2026 1.2K 32
